10月28日，近年來受益于風(fēng)電行業(yè)“搶裝潮”的廣東明陽(yáng)電氣股份有限公司(簡(jiǎn)稱：明陽(yáng)電氣)將沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO。據(jù)了解，明陽(yáng)電氣是風(fēng)電大佬張傳衛(wèi)控制的企業(yè)，上市公司明陽(yáng)智能(601615)則是該公司的“兄弟”企業(yè)。

值得注意的是，明陽(yáng)智能主營(yíng)業(yè)務(wù)為風(fēng)電設(shè)備，而明陽(yáng)電氣是明陽(yáng)智能的供應(yīng)商，二者屬于行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中的配套關(guān)系，并且其大量關(guān)聯(lián)交易引起交易所和市場(chǎng)高度關(guān)注。在公司應(yīng)收賬款余額逐年增長(zhǎng)的同時(shí)，公司資產(chǎn)負(fù)債率也是居高不下，并且公司此次IPO近半募資將用于償還銀行貸款及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

關(guān)聯(lián)企業(yè)為第一大客戶

中山明陽(yáng)成立于1995年，成立于2015年的明陽(yáng)電氣為中山明陽(yáng)控股子公司，二者實(shí)際控制人均為張傳衛(wèi)。具體來看，張傳衛(wèi)合計(jì)控制明陽(yáng)電氣58.70%股份的表決權(quán)。據(jù)招股書顯示，明陽(yáng)電氣主要從事應(yīng)用于新能源、新型基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域的輸配電及控制設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為箱式變電站、成套開關(guān)設(shè)備和變壓器。

作為“明陽(yáng)系”又一家風(fēng)電行業(yè)公司，明陽(yáng)電氣受風(fēng)電行業(yè)政策提振出現(xiàn)的“搶裝潮”影響，公司業(yè)績(jī)近兩年呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長(zhǎng)。招股書顯示，2019年至2021年，公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.86億元、16.65億元、20.30 億元，對(duì)應(yīng)增長(zhǎng)率為50.79%、331.15%、21.94%;歸母凈利潤(rùn)分別為-0.79億元、1.78億元、1.61億元，對(duì)應(yīng)增長(zhǎng)率為-494.69%、326.75%、-9.39%。由此可見，盡管公司營(yíng)收呈現(xiàn)出高增長(zhǎng)狀態(tài)，但其凈利潤(rùn)并不穩(wěn)定甚至出現(xiàn)下滑。

金融投資報(bào)記者注意到，在上述報(bào)告期內(nèi)，公司經(jīng)常性關(guān)聯(lián)銷售金額為1.45億元、3.33億元、5.21億元，占公司營(yíng)業(yè)收入比例分別為14.02%、20.02%、25.68%，其中主要為向明陽(yáng)智能體系公司銷售箱式變電站、干式變壓器、開關(guān)柜等。具體案例看，公司向明陽(yáng)智能體系公司銷售金額為1.40億元、3.26億元、5.18億元，占各期公司營(yíng)業(yè)收入比例為13.57%、19.59%和、25.53%，呈不斷上升趨勢(shì)。以2021年數(shù)據(jù)來看，明陽(yáng)智能向明陽(yáng)電氣貢獻(xiàn)的毛利占比超過50%。

與此同時(shí)，明陽(yáng)電氣2019年至2021年的前五大客戶銷售占比分別為37.78%、47.13%及45.54%，客戶集中度不斷提高。在上述相同區(qū)間內(nèi)，明陽(yáng)智能連續(xù)三年均居于公司前五大客戶名單首位，且銷售收入占比持續(xù)增長(zhǎng)。并且其他大客戶排名波動(dòng)較大，也就是說除了作為最大客戶的“兄弟”企業(yè)明陽(yáng)智能，明陽(yáng)電氣對(duì)其他大客戶銷售并不穩(wěn)定。

有意思的是，作為明陽(yáng)電氣實(shí)際控制人的張傳衛(wèi)，其2020年薪酬并不是明陽(yáng)電氣發(fā)放，而是在明陽(yáng)智能領(lǐng)取，也難怪兩家公司的關(guān)聯(lián)關(guān)系會(huì)引起交易所和市場(chǎng)的高度關(guān)注。

資產(chǎn)負(fù)債率高企

值得注意的是，在明陽(yáng)電氣業(yè)績(jī)波動(dòng)的同時(shí)，公司綜合毛利率也呈現(xiàn)出波動(dòng)下滑的狀態(tài)，主要產(chǎn)品毛利率更是出現(xiàn)明顯下降。同時(shí)，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模及營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)，其在上述報(bào)告期末的應(yīng)收賬款余額也不斷增長(zhǎng)，資金壓力漸顯。

招股書顯示，2019年至2021年，明陽(yáng)電氣綜合毛利率分別為23.62%、26.18%、22.05%。與此同時(shí)，公司主營(yíng)毛利率也呈現(xiàn)出先升后 降 的 狀 態(tài) ，分 別 為 23.19% 、25.52%、21.23%。由此可見，公司2020年度綜合毛利率較2019年度增加2.33%，但公司2021年度毛利率較2020年度大幅下降4.29%。

根據(jù)申報(bào)材料及審核問詢回復(fù)，公司2021年毛利率出現(xiàn)一定下滑，且根據(jù)2022年上半年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，公司毛利率仍出現(xiàn)同比下降的情況。2021年，光伏逆變升壓一體化裝置毛利率下降11.50個(gè)百分點(diǎn)，降幅明顯高于其他變電站產(chǎn)品。發(fā)審委要求公司量化分析2021年原材料價(jià)格對(duì)光伏逆變升壓一體化裝置毛利率的影響，該產(chǎn)品相對(duì)其他變電站產(chǎn)品毛利率下滑幅度更大的原因及合理性。

與此同時(shí)，從具體產(chǎn)品來看，2020年明陽(yáng)電氣箱式變電站毛利率 為 24.23% ，較 2019 年 減 少1.41%。到了2021年，箱式變電站毛利率為16.73%，較2020年減少7.50%。同時(shí)，公司2021年成套開關(guān)設(shè)備毛利率為21.13%，也較2020年下降2.23%。

隨著明陽(yáng)電氣業(yè)務(wù)規(guī)模及營(yíng)業(yè)收入持續(xù)增長(zhǎng)，報(bào)告期各期末公司應(yīng)收賬款余額較大且整體呈上升趨勢(shì)。2019年至2021年末，公司應(yīng)收賬款余額分別為2.59億元、7.35億元、9.09億元，占同期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為 25.10%、44.15%和、44.79%，增長(zhǎng)速度較快。另外，公司資產(chǎn)負(fù)債率也是居高不下。2019年至2021年，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為78.87%、69.05%、73.37%。比較而言，同期同行可比上市公司資產(chǎn)負(fù)債 率 均 值 為 53.43% 、53.72% 、54.17%、55.74%。

有市場(chǎng)人士分析，明陽(yáng)電氣急著IPO上市，一個(gè)十分突出的問題是流動(dòng)性緊張。截至2021年6月底，明陽(yáng)電氣賬面貨幣資金為2.25億元，長(zhǎng)短期債務(wù)為5.42億元，其中一年內(nèi)需償還的短期債務(wù)為2.50億元。值得一提的是，本次IPO中，明陽(yáng)電氣擬募資11.88億元，其中5.38億元用于償還銀行貸款及補(bǔ)充流動(dòng)資金，剩余資金則用于研發(fā)和擴(kuò)產(chǎn)。也就是說，明陽(yáng)電氣此次募資近半將用于還債，其未來成長(zhǎng)性存疑。