2022年11月22日，綠源電動(dòng)車的母公司綠源集團(tuán)控股（開曼）有限公司（以下簡(jiǎn)稱 “綠源”）向港交所遞表，擬在主板上市。

(資料圖)

綠源集團(tuán)成立于1997年，總部位于浙江金華，是國內(nèi)最早一批進(jìn)入兩輪電動(dòng)車行業(yè)的公司，產(chǎn)品涵蓋電動(dòng)自行車、電動(dòng)輕便摩托車、電動(dòng)摩托車三大品類。其中，液冷電動(dòng)車系列搭載綠源獨(dú)有液冷電機(jī)，可以持久續(xù)航，是綠源集團(tuán)的主推產(chǎn)品，咨詢機(jī)構(gòu)弗若斯特沙利文（以下簡(jiǎn)稱“沙利文”）也為綠源液冷電動(dòng)車出具了“液冷電動(dòng)車?yán)塾?jì)銷量突破600萬臺(tái)”的認(rèn)證。

圖片來源：沙利文

綠源選擇這個(gè)時(shí)候上市，也與液冷技術(shù)的應(yīng)用突破有關(guān)。2022年11月1日，綠源公布了即將上市的液冷全新技術(shù)——液冷集成系統(tǒng)，這是綠源電動(dòng)車液冷技術(shù)的第三階段，通過核心部件集成液冷，可實(shí)現(xiàn)“一部車，一個(gè)熱源”，減少內(nèi)部線路老化，降低故障率，提升產(chǎn)品安全性和耐用性。

此外，近兩年行業(yè)的快速發(fā)展，也有利于綠源電動(dòng)車的上市。隨著2019年“新國標(biāo)”實(shí)施，我國電動(dòng)兩輪車行業(yè)按下加速鍵，銷量從過去3000余萬一路飆升，并在2020年首次突破4000萬臺(tái)年銷售大關(guān)。

沙利文預(yù)期，在2026年，電動(dòng)兩輪車的全球銷量將達(dá)到11600萬輛，國內(nèi)市場(chǎng)也將持續(xù)增長(zhǎng)，并在2026年達(dá)到6970萬輛的銷量。

不過，綠源電動(dòng)車的財(cái)務(wù)資金狀況并不理想。

據(jù)招股書顯示，2019年至2022年上半年，綠源集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率不斷攀升，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率分別為31.3%、32.0%、119.4%和132.3%。截至今年上半年末，綠源集團(tuán)的短期借款增長(zhǎng)至6.35億元，長(zhǎng)期借款增至1.73億元，有息負(fù)債合計(jì)8.08億元。綠源集團(tuán)對(duì)此表示：“資產(chǎn)負(fù)債率大幅提升是因?yàn)榻ㄔO(shè)廣西工廠和浙江工廠智能廠房等業(yè)務(wù)擴(kuò)張?jiān)黾恿私杩?。?/p>01.聚焦中低端市場(chǎng)

一直以來，綠源電動(dòng)車主要聚焦在中低端市場(chǎng)。據(jù)招股書顯示，其出售給經(jīng)銷商的電動(dòng)自行車平均售價(jià)為1289元；電動(dòng)輕便摩托車的平均售價(jià)為1527元；電動(dòng)摩托車的平均售價(jià)為1801元。

在產(chǎn)品品牌定位上，液冷電機(jī)是綠源最引以為傲的技術(shù)，而這項(xiàng)技術(shù)的優(yōu)勢(shì)在于提高車輛的“耐用性”，一部車騎十年的宣傳方向，也說明其目標(biāo)消費(fèi)群體對(duì)價(jià)格敏感。

據(jù)招股書介紹，綠源電動(dòng)車計(jì)劃將上市融到的資金，用到產(chǎn)能擴(kuò)充、研發(fā)投入及渠道建設(shè)上。擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目包括在國內(nèi)東部城市興建生產(chǎn)基地，預(yù)計(jì)到2026年逐步達(dá)每年250萬輛，山東產(chǎn)地到2026年擴(kuò)產(chǎn)至350萬輛，此外浙江、廣西兩大生產(chǎn)基地則均是200萬輛的產(chǎn)能。因此，到2026年，綠源集團(tuán)為自己安排了1000萬輛的產(chǎn)能計(jì)劃，這與其截至2021年底210萬輛的產(chǎn)能相比，增長(zhǎng)了近5倍。

在研發(fā)規(guī)劃上，綠源未來擬推出采用新材料及新結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的產(chǎn)品，以改善產(chǎn)品整體質(zhì)量及耐用性，同時(shí)減輕重量，并計(jì)劃優(yōu)化及改進(jìn)目前使用的技術(shù)并開發(fā)新技術(shù)等，并沒有過多提及智能化車型的研發(fā)投入。

但近幾年來，綠源集團(tuán)在研發(fā)方面似乎后勁乏力。招股書顯示，2019年至2022年上半年，綠源集團(tuán)的研發(fā)費(fèi)用分別為0.69億元、0.83億元、0.95億元和0.44億元，占總收入的比例分別為2.8%、3.5%、2.8%和2.2%。據(jù)天眼查數(shù)據(jù)顯示，綠源電動(dòng)車專利的申請(qǐng)數(shù)量也從2020年開始不斷下降。

綠源電動(dòng)車專利申請(qǐng)數(shù)量 圖片來源：天眼查

研發(fā)費(fèi)用的下降，也與近兩年綠源電動(dòng)車的營銷開支逐年走高，疊加毛利率走低有關(guān)，集團(tuán)通過壓縮了部分研發(fā)費(fèi)用來平衡開支。數(shù)據(jù)顯示，2022年上半年，其銷售及營銷費(fèi)用支出為9503.3萬元，占營收的比重為4.8%，研發(fā)費(fèi)用4484.2萬元，不到銷售及營銷費(fèi)用的一半。

綠源銷售及研發(fā)成本 圖片來源：綠源招股書

不過，綠源電動(dòng)車并沒有削減營銷費(fèi)用的意思。申請(qǐng)上市的資金，也將部分用于加強(qiáng)銷售及分銷渠道，以及用于品牌及營銷活動(dòng)來提升品牌知名度。簡(jiǎn)而言之，就是通過融到的資金，來建設(shè)更多的工廠增加產(chǎn)能，對(duì)原有的產(chǎn)品進(jìn)行“耐用性”的升級(jí)，以及開更多的零售店，擴(kuò)大自身的營銷網(wǎng)絡(luò)，綠源聚焦中低端市場(chǎng)的戰(zhàn)略不會(huì)改變。

但兩輪電動(dòng)車行業(yè)近幾年的高速增長(zhǎng)，很可能是無法持續(xù)的。

從過去10年國內(nèi)的銷量數(shù)據(jù)上看，只有2019年及2020年，增速才大幅提高，分別達(dá)到了14.3%與29.3%，其背后主要的原因是“新國標(biāo)”政策的頒布，以及新冠疫情的爆發(fā)。新國標(biāo)政策不必多說，疫情防控期間，人們隔離防護(hù)意識(shí)的不斷增強(qiáng)，使得城市公交、地鐵等公共出行的需求大幅下降，選擇使用電動(dòng)兩輪車通勤的人越來越多，外賣配送需求大幅提升，也帶動(dòng)了電動(dòng)兩輪車銷量的增長(zhǎng)。

如今，隨著兩大增量因素的退場(chǎng)，行業(yè)也將迎來自己的“逆轉(zhuǎn)”。開源證劵曾預(yù)計(jì)，從2020年開始，《新國標(biāo)》強(qiáng)制替換需求不斷增長(zhǎng)，并在2022年達(dá)到峰值約3877.2萬輛，隨后在2023年驟減，此后再不斷提升，并在2025年全國過渡期終止時(shí)，替換需求達(dá)到約1722.0萬輛。

不過DoNews認(rèn)為，其計(jì)算結(jié)果存在一定的偏差性。首先是忽視了2018年5月發(fā)布新國標(biāo)之后，到2019年4月之間的新國標(biāo)替換，其次是假設(shè)消費(fèi)者總是在最后期限才會(huì)換車，并不符合客觀情況。DoNews認(rèn)為，新國標(biāo)替換的高峰會(huì)來的更早，不同年份間的需求相對(duì)也更平緩。

這意味著從明年開始，市場(chǎng)需求將迎來大幅下跌，行業(yè)將因此進(jìn)入到存量市場(chǎng)時(shí)代。

根據(jù)沙利文的資料，目前中國電動(dòng)兩輪車市場(chǎng)高度集中，高峰時(shí)期中國約有2000家電動(dòng)兩輪車制造商，截至2021年降至僅有約100家，市場(chǎng)前九大制造商占80.3%的市場(chǎng)份額。除了綠源電動(dòng)車之外，其他品牌也紛紛擴(kuò)產(chǎn)了自己的產(chǎn)能。新日股份此前定增，公司稱按照全國產(chǎn)能布局規(guī)劃，到2024年的產(chǎn)能預(yù)計(jì)達(dá)600萬輛；在2021年底產(chǎn)能已達(dá)870萬輛的愛瑪科技，計(jì)劃定增擴(kuò)產(chǎn)新增300萬輛產(chǎn)能，預(yù)計(jì)建設(shè)期2年；雅迪控股未有新的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，但其近幾年產(chǎn)能增速更快，2019年產(chǎn)能為800萬輛，2020年產(chǎn)能攀升至1500萬輛，2021年達(dá)到1700萬輛。此外，九號(hào)公司2022年初預(yù)計(jì)，到當(dāng)年10月公司電動(dòng)兩輪車達(dá)到200萬+產(chǎn)能的目標(biāo)。

傳統(tǒng)品牌通常以中低端車型為熱銷主力車型，隨著這一市場(chǎng)需求的下降，以及各大廠商產(chǎn)量的增長(zhǎng)，競(jìng)爭(zhēng)也將日益激烈。而綠源受困于中低端市場(chǎng)中，又不具備議價(jià)的能力。招股書中也提及：“倘我們的產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲，我們可能會(huì)失去我們的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這反過來可能會(huì)導(dǎo)致銷售及客戶的損失?！?/p>

一旦競(jìng)爭(zhēng)失利，擴(kuò)張的產(chǎn)能可能就會(huì)變成過剩的庫存。

目前行業(yè)仍有增長(zhǎng)空間的市場(chǎng)，是在高端車型方面。據(jù)沙利文數(shù)據(jù)顯示，在2017-2021年期間，高端車的銷量增速最快，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到22.5%，并預(yù)計(jì)2022-2026年期間，我國高端車輛的增長(zhǎng)率將達(dá)到32.5%，是中低端車輛增長(zhǎng)率的5-6倍。

艾瑞咨詢消費(fèi)者研究報(bào)告顯示，近年來，用戶對(duì)“智能化”的關(guān)注度也在明顯上升，智能化成了繼電池續(xù)航、動(dòng)力性能后的又一大重要購車考慮因素。在2022年，消費(fèi)者購車時(shí)對(duì)智能化功能的需求已達(dá)到49.4%，而這一數(shù)據(jù)在上一年僅為21%。

在智能化產(chǎn)品的布局上。新興品牌九號(hào)、小牛等是高價(jià)車主主要的選擇之一，其表現(xiàn)在智能化水平高、檔次高、創(chuàng)新等方面，更能滿足當(dāng)前用戶“個(gè)性化”購車需求等。

此外，傳統(tǒng)品牌也在加快對(duì)智能化的布局。雅迪、愛瑪也正通過孵化子品牌、新產(chǎn)品線等方式發(fā)力高端市場(chǎng)，在研發(fā)方面，雅迪、愛瑪?shù)绕放埔苍诓粩嗉訌?qiáng)投入，財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2022年上半年，愛瑪?shù)难邪l(fā)費(fèi)用為2.13億元，雅迪的則高達(dá)5.05億元。

而這卻是綠源電動(dòng)車缺失，也沒有做好準(zhǔn)備的。

如果困于中低端市場(chǎng)，又無力打進(jìn)高端市場(chǎng)，要怎么辦？這是上市之前，綠源要回答的問題。