“股神”巴菲特曾說過，只有在潮水退去時，你才會知道誰一直在裸泳。而在去年營收、凈利還保持著超600%高增速的上海貴酒，卻在近日交出了一份增收不增利的三季報。

報告顯示，今年前三季度上海貴酒（證券簡稱：巖石股份，股票代碼：600696）實現(xiàn)營業(yè)收入約7.87億元，同比增長73.92%，已經(jīng)超過了去年全年6.03億元的營收規(guī)模。但遺憾的是，歸屬凈利潤與扣非凈利潤卻僅為4730萬元、43666萬元，分別同比下滑42.7%和37.59%，出現(xiàn)了從2021年一季度到現(xiàn)在連續(xù)七個報告期內(nèi)的首次下滑。

而如果再把視角拉長來看，雖然此次上海貴酒的營收同比增長超了70%，但實際上卻是近兩年以來報告期內(nèi)和從2020年Q4季度以來連續(xù)8個單季度中的最低增速。

(資料圖片)

這不禁令人疑惑，去年還曾被市場譽為白酒妖股的上海貴酒難道也是“醬酒熱”退潮后的“裸泳者”之一？

對于前三季度凈利潤的下降，上海貴酒在報告中表示，主要是因為銷售費用大幅增加所致。

并且為了進(jìn)一步推進(jìn)公司主營業(yè)務(wù)的持續(xù)做強，從2021年四季度以來，上海貴酒的廣告宣傳、市場投入和營銷人員獲得了持續(xù)增加，本報告期內(nèi)公司各業(yè)務(wù)單元都加強了品牌宣傳和推廣力度，銷售費用的增加對當(dāng)期利潤的實現(xiàn)會產(chǎn)生一定影響，但對公司主營業(yè)務(wù)的持續(xù)發(fā)展會帶來積極的促進(jìn)作用。

對于凈利潤的解釋，從財報數(shù)據(jù)來看似乎有一定的合理性。據(jù)天眼查APP數(shù)據(jù)顯示，以去年Q4季度銷售費用增加為分界線，上海貴酒的當(dāng)季凈利潤增速從三季度的1966.93%迅速高空墜落至-1298.08%。而后在進(jìn)入2022年，上海貴酒的單季度歸屬凈利潤便回落至個位數(shù)，第三季度甚至再度出現(xiàn)下滑。

其實在向善財經(jīng)看來，對于一個“白酒新手”來說，上海貴酒加碼營銷的做法并沒有錯，甚至頗為明智。畢竟包括水井坊、五糧液等老大哥們都曾在市場下行周期，頂著凈利下滑的風(fēng)險于銷售層面不斷發(fā)力，以刺激市場增長。

但是從最終效果來看，盡管上海貴酒的營收的確持續(xù)保持著正增長，可如果深入來看，其營收增速實際上卻在不斷下滑。數(shù)據(jù)顯示，上海貴酒在去年Q2季度達(dá)到營收增速1200.04%的巔峰之后便開始一路下滑，期間銷售費用的大幅增加也能扭轉(zhuǎn)這一下滑頹勢，最終在今年第三季度上海貴酒的營收增速僅為28.7%，前后落差極大。

那么在銷售費用大增的情況下，增收不增利的業(yè)績表現(xiàn)是否意味著上海貴酒的市場動銷存在一定的問題？

對此，從合同負(fù)債和應(yīng)收票據(jù)兩個白酒業(yè)顯性指標(biāo)或許能看出一二。

所謂的合同負(fù)債，具體表現(xiàn)為先款后貨，即經(jīng)銷商先打款，廠商后發(fā)貨。所以合同負(fù)債的指標(biāo)越高，就說明渠道對品牌的未來信心就越強，市場動銷業(yè)績也就可能越好。數(shù)據(jù)顯示，上海貴酒前三季度的合同負(fù)債為1.236億元，同比增長147.77%。看似頗為亮眼，但卻是連續(xù)四個報告期內(nèi)的最低增速，其合同負(fù)債增速整體呈下滑趨勢。這說明，終端經(jīng)銷商的打款熱情在降低，上海貴酒的市場動銷情況可能并不理想。

緊接著，上海貴酒在今年Q3季度猛增的應(yīng)收票據(jù)似乎又從側(cè)面佐證了其市場動銷的不力。因為應(yīng)收票據(jù)的具體表現(xiàn)為先貨后款，即品牌先發(fā)貨，經(jīng)銷商后打款，所以應(yīng)收票據(jù)的指標(biāo)越高，就說明品牌相對渠道的議價能力就越低，品牌市場較為弱勢。在這方面，上海貴酒在連續(xù)三個報告期內(nèi)實現(xiàn)負(fù)增長后，突然于今年前三季度獲得了378.99%的巨額增長，幾乎與同時期大幅下滑的合同負(fù)債相互照應(yīng)，其市場動銷乏力的情況似乎可見一斑。

而之所以有此情況，據(jù)向善財經(jīng)觀察可能是因為上海貴酒的底層增長邏輯在短期內(nèi)發(fā)生了變化，即由去年的渠道增長帶動業(yè)績增長，轉(zhuǎn)為實實在在的靠產(chǎn)品和市場營銷帶動業(yè)績增長。

因為相比茅臺、五糧液等老牌酒企，作為“新人”的上海貴酒真正入局白酒賽道的時間大致在2019或2020年，所以在2021年初，上海貴酒各類經(jīng)銷商僅為336家。但是在去年醬酒熱的風(fēng)口帶動下，僅一年時間上海貴酒的經(jīng)銷商數(shù)量就增加了3293家，減少了427家，最終為3200家，同比增長了近9倍。

要知道，白酒行業(yè)的渠道壓貨較為普遍，所以如此大規(guī)模的經(jīng)銷商數(shù)量暴漲產(chǎn)生的渠道壓貨可能會在短時間內(nèi)堆高上海貴酒的業(yè)績表現(xiàn)。但問題是這一增長并不具備長期可持續(xù)性，隨著經(jīng)銷商數(shù)量的飽和，其業(yè)績增長勢頭必然會在2021年的第四季度出現(xiàn)大幅回落，因此這或許恰好也是上海貴酒從去年Q4季度選擇加碼銷售費用投入的關(guān)鍵所在。

不過遺憾的是，即便暫時拋開上海貴酒的品牌和產(chǎn)品力不談，僅從市場環(huán)境來看，自今年二季度以來受疫情管控頻繁影響，商務(wù)宴請減少，白酒市場消費需求整體較為疲軟，甚至還出現(xiàn)了中秋國慶雙節(jié)“旺季不旺”的尷尬現(xiàn)狀。同時，據(jù)10月24日延遲公布的最新社零數(shù)據(jù)顯示，1-9月份，餐飲收入31249億元，下降4.6%。其中單獨來看，9月份“煙酒”消費同比下降了8.8%。

在這種白酒整體消費減弱的情況下，初出茅廬的上海貴酒單靠加碼營銷投入，自然難逃增收不增利的市場魔咒……

眾所周知，白酒是一個周期性很強的品類行業(yè)，幾乎與經(jīng)濟市場景氣度有著很深的聯(lián)系。

盡管在以往的白酒邏輯中，由于茅臺、五糧液等一線白酒品牌的強力支撐，高端白酒被市場寄予了逆周期的希望。但自從進(jìn)入10月以來，被稱為“白酒一哥”、“股王”的貴州茅臺雖然業(yè)績再創(chuàng)新高，可股價和市值卻接連失守。從10月10日到27日，14個交易日內(nèi)茅臺總市值蒸發(fā)了5923億元，直接跌破兩萬億大關(guān)，股價也一度大幅回落至1333.0元的市場低點。

而這就意味著在本輪白酒周期中，即便是強如茅臺似乎也不能獨善其身。那么在這種資本信心不足的情況下，考驗的反而是各大酒企們的產(chǎn)品力、產(chǎn)能、渠道和品牌等市場基本功。但據(jù)向善財經(jīng)觀察，對于半路出家的上海貴酒來說，白酒“基本功”似乎正是其當(dāng)前最為欠缺的短板。

一是產(chǎn)品力層面，眾所周知，在白酒三大香型中，醬香型和濃香型白酒最看重窖池，比如瀘州老窖和國窖1573等更是直接用窖池年齡來命名產(chǎn)品。而在這方面，從2019年踏足白酒賽道以來，巖石股份直到2021年才實現(xiàn)白酒產(chǎn)品的自產(chǎn)自銷。截至目前，其旗下的白酒生產(chǎn)企業(yè)分別是收購而來的貴州仁懷高醬酒業(yè)和江西章貢酒業(yè)。

其中，高醬酒業(yè)雖然出身于貴州茅臺鎮(zhèn)，但此前也僅是貼牌生產(chǎn)醬酒的小酒廠而已。并且在巖石股份回復(fù)上交所的問詢函中還顯示，高醬酒業(yè)成立于2010年，并且從2015年起酒廠就已停工，直到2019年才逐步復(fù)工。至于章貢酒業(yè)雖然是一家老字號酒企，但卻是江西區(qū)域市場的二線品牌，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與產(chǎn)品檔次并不高，而且主產(chǎn)的還是濃香型白酒，并非是上海貴酒的營收主力。

但在這種情況下，上海貴酒主攻高端與次高端市場的白酒產(chǎn)品價格卻并不便宜，比如旗下的天青貴釀53°醬香型大曲坤沙白酒500ml ，單瓶售價高達(dá)1519元，而五糧液52度普五第八代款500ml，單瓶建議零售價也不過1499元……

二是產(chǎn)能層面，據(jù)巖石股份年報披露，2021年高醬酒業(yè)設(shè)計產(chǎn)能每年1500噸，實際產(chǎn)能每年1600噸。但有意思的是，同時年報還顯示醬香白酒的生產(chǎn)量僅810.07千升，并且表示生產(chǎn)量主要為高醬酒業(yè)2021年度生產(chǎn)量。

兩組數(shù)據(jù)前后之間如此大的產(chǎn)量缺口，如果不是虛假披露的原因，那就意味著高醬酒可能有將近一半的實際產(chǎn)能都來自于外購基酒的貼牌生產(chǎn)。畢竟巖石股份在年報中也直言道“除了公司自己生產(chǎn)外，對于部分中端醬酒，濃香型酒，果酒等產(chǎn)品，主要通過第三方貼牌加工形式進(jìn)行外采”。

但如此大規(guī)模的外采貼牌，上海貴酒又能否保證旗下醬酒產(chǎn)品的品質(zhì)？畢竟大曲醬香型白酒的特點就是生產(chǎn)周期和貯存時間長，因而才造就了醬酒市場的供不應(yīng)求。

或許上海貴酒正是意識到了基酒自給率的不足，在今年5月份中集安瑞科公布中標(biāo)上海貴酒旗下高醬酒業(yè)1萬噸醬香型白酒技改項目訂單，項目包含白酒儲罐庫5座和1座勾調(diào)車間的建設(shè)。雖然該中標(biāo)項目展露出了上海貴酒加碼醬酒市場的野心，可如此重大的擴產(chǎn)能事件，巖石股份卻沒有主動及時公告，外界也僅是從中標(biāo)公司披露信息后得知，這也一度成了此前外界市場猜測的上海貴酒被證監(jiān)所公告涉嫌信披違法違規(guī)的主要原因。

三是品牌層面，最大的問題在于上海貴酒與貴州貴酒的“貴”字號商標(biāo)之爭。貴州貴酒相信大家都不陌生，而關(guān)于上海貴酒名字的由來，2018年年初，巖石股份控股股東上海存碩實業(yè)收購了貴州仁懷市酒坊酒業(yè)有限公司，后成立了貴釀酒業(yè)有限公司。

但或許是為了蹭貴州貴酒和醬酒茅臺鎮(zhèn)的“金字招牌”，又或許是因為新成立的貴釀酒業(yè)中帶有“貴”字的緣故，2019年11月，上海存碩實業(yè)主動更名為上海貴酒企業(yè)發(fā)展有限公司，從而首次擁有“貴酒”的稱呼。并在2019年12月3日，將旗下的巖石股份全稱也變更為“上海貴酒股份有限公司”。

至此，上海貴酒就與貴州貴酒結(jié)下了“貴”字號商標(biāo)的糾紛。

2020年3月，巖石股份收到法院的傳票，貴州貴酒起訴包括巖石股份在內(nèi)的上海貴酒酒業(yè)銷售有限公司、貴州貴釀酒業(yè)有限公司等4被告侵害商標(biāo)權(quán)，要求被告方賣的酒不能再用“貴”字號，公司名稱也要改，不得以“貴”為核心字號。另外還要賠償損失500萬。

2021年7月13日南京中院一審判決，巖石股份及關(guān)聯(lián)方的部分帶“貴”字號的酒不得再生產(chǎn)、銷售，貴州貴酒獲賠100萬。

盡管巖石股份對此表示“判賠的100萬系貴州貴釀公司及上海貴酒銷售公司的相關(guān)商標(biāo)侵權(quán)行為，和上市公司——上海貴酒股份有限公司（巖石股份）無關(guān)?！钡珓僭V的洋河和貴州貴酒卻并不認(rèn)可該判決結(jié)果，并上訴到江蘇高院。而江蘇高院認(rèn)為一審判決認(rèn)定基本事實不清，又發(fā)回南京中院重審，至今尚未得出并公布審理結(jié)果。

不過值得注意的是，即便上海貴酒和貴州貴酒的商標(biāo)之爭發(fā)回重審，但在一審判決過程中，已基本認(rèn)定上海貴酒部分侵權(quán)的事實。這對上海貴酒來說，無疑是個危險的訊號。

當(dāng)然值得一夸的是，相比巖石股份曾經(jīng)從建筑材料到房地產(chǎn)開發(fā)，再到P2P等多個領(lǐng)域反復(fù)“跳槽”更名的奇葩操作，現(xiàn)在不斷加碼的上海貴酒似乎意味著其扎根落定在白酒這一優(yōu)質(zhì)賽道。而如果巖石股份能夠集中資源發(fā)力上海貴酒，那么有著海銀系在背后的支持，上海貴酒的未來還有進(jìn)一步上升的空間。