隨著職業(yè)教育板塊在港股市場的走強(qiáng)，于今年1月在港股上市的粉筆，股價創(chuàng)下了55%的大幅反彈。

然而，反彈之下，其IRR（內(nèi)部收益率）并不如人意。執(zhí)中數(shù)據(jù)顯示，粉筆目前的IRR為-61%，而上市當(dāng)日為-66%，這讓被譽(yù)為“互聯(lián)網(wǎng)職教第一股”的粉筆，比較尷尬。

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尷尬的還有粉筆背后的30多個明星機(jī)構(gòu)股東。融資數(shù)據(jù)顯示，上市前作為“互聯(lián)網(wǎng)職教第一股”，粉筆僅對外開放了一次融資。而這次融資，匯聚了30多個明星機(jī)構(gòu)股東。其中，不乏騰訊、IDG、高瓴以及經(jīng)緯等。

執(zhí)中數(shù)據(jù)顯示，粉筆最新的MOC只有0.14，IRR更是低至-61.47%。涉及的機(jī)構(gòu)包括，TBP Chalk Chalk Investment、Modish Century Limited、CF Training Investment，以及寧波逍遙股權(quán)投資和景林景盈股權(quán)投資等。

在B輪系列優(yōu)先股中，《科創(chuàng)板日報》記者看到，投資者以約12.35美元/股的價格購入，而該價格為公平協(xié)商而擬定。不過，發(fā)行時粉筆港股IPO價格僅為9.9港元，這意味著在2021年3月進(jìn)入的B輪投資者悉數(shù)巨虧。

對騰訊、IDG、高瓴以及經(jīng)緯等A輪優(yōu)先股明星股東而言，亦是如此。盡管招股書并沒有披露這些機(jī)構(gòu)股東的持股成本，但《科創(chuàng)板日報》記者發(fā)現(xiàn)，在2021年2月，粉筆與一名A系列投資者簽訂了股份贖回協(xié)議。

協(xié)議顯示，回購價格為11.7325美元，**共計991.34萬股，這說明A輪投資者的入股價也并不低。

2月22日，一位創(chuàng)投圈VC人士對《科創(chuàng)板日報》記者表示，在清算活動期間，任何一輪優(yōu)先股的投資者都有權(quán)力提前贖回，而贖回的價格需要看當(dāng)時與公司簽訂的協(xié)議?！盎刭弮r格很多時候都需要談的。通常情況下，回購價格按資金年化收益率的3%-15%不等計算。如果企業(yè)不差錢，那么融資時簽訂的年化收益率就會比較低；如果企業(yè)差錢，利息肯定會比較高?！?/p>

目前來看，11.7325美元的回購價格，不能推算出該A輪投資者與粉筆當(dāng)時談的年化收益率是多少，但可以肯定的是，A輪投資者的投資時間并不長。因為招股書顯示，該名投資者的入股時間為2020年12月底。

“這種情況下，A輪投資者與粉筆之間很有可能是一個中等的年化收益率。”該創(chuàng)投圈VC人士說。

數(shù)據(jù)顯示，騰訊、IDG、高瓴以及經(jīng)緯等明星機(jī)構(gòu)股東，均為A輪投資者，且持股數(shù)不低。其中，Tencent Mobility持股8.52%，IDG-Accel China持股6.79%，HH AUT-XI持股4%，Matrix（經(jīng)緯）持股6.43%。從當(dāng)時披露的信息來看，粉筆A輪融資3.9億美元，這說明上述明星機(jī)構(gòu)股東入局時，仍花了不小的代價。

然而，當(dāng)A輪入股價格與港股價格存在明顯差距時，這些明星股東顯然不可能按現(xiàn)有市價格退出?！按藭r，明星機(jī)構(gòu)股東與粉筆簽的優(yōu)先股協(xié)議，就派上了用場，起到了安全墊的作用?！鄙鲜鯲C人士表示。

《科創(chuàng)板日報》記者注意到，與很多在香港上市的公司一樣，粉筆A輪和B輪融資時，明星機(jī)構(gòu)股東們大多以“優(yōu)先股”方式介入。

采訪中，洛克資本投資董事總經(jīng)理李音臨對《科創(chuàng)板日報》記者表示，很多在海外上市的公司，大多都會采用優(yōu)先股制度去融資，這在國外已經(jīng)是非常成熟的手段?！巴瑫r，同股不同權(quán)的方式，也可以讓機(jī)構(gòu)股東們擁有有限分紅的權(quán)利，只是超額部分拿不了大頭?！?/p>

“但對于企業(yè)而言，機(jī)構(gòu)股東通過優(yōu)先股的方式購入，有點明股實債的感覺，再加上對賭回購協(xié)議，優(yōu)先股融資比較適合于業(yè)務(wù)明確的公司?！崩钜襞R繼續(xù)說，機(jī)構(gòu)股東們?nèi)绻贗PO上虧錢了，那么他們可以使用優(yōu)先股權(quán)利，讓公司直接回購。

“對于粉筆而言，公司有錢，可以給予優(yōu)先股穩(wěn)定的回報。但VC做投資時，如果標(biāo)的真的是好公司又便宜，那為什么又要投優(yōu)先股，肯定是投普通股，等到企業(yè)IPO，獲取超額回報。因此，優(yōu)先股的投資在VC機(jī)構(gòu)眼中是有點想投，但又怕投貴了，采取的自我保護(hù)措施。”

實際上，這些年中經(jīng)?？吹饺ハ愀邸⒚绹鲜械钠髽I(yè)，發(fā)行的多為優(yōu)先股，一方面在融資的同時，也引進(jìn)了多位明星機(jī)構(gòu)股東。很多時候，明星股東的引入對于企業(yè)而言，也很有益處。

在李音臨看來，類似于粉筆這種情況，本身有較好的經(jīng)營收入，引入明星機(jī)構(gòu)股東或不是為了融資，而是加持?！懊餍菣C(jī)構(gòu)進(jìn)來后，可以提升公司的知名度，對上市、品牌、以及資本市場上的形象都有好處。同時，粉筆也有錢，如果明星股東們要求提前贖回，粉筆也給得起?！?/p>

數(shù)據(jù)顯示，粉筆的收益由2019年的11.60億元，增加到2021年的34.29億元；2022年上半年，粉筆的收入也有14.51億元。李音臨認(rèn)為，這一公司所處的職業(yè)教育，一直都有產(chǎn)業(yè)發(fā)展的訴求，且政策也從來沒有打壓過。

在粉筆上市后，盡管IRR為-61%，但優(yōu)先股條款下，高價入局的30多個明星股東完全沒有壓力?！皟?yōu)先股制度下，回購時肯定是溢價。”李音臨說。