近來國內(nèi)動力電池生產(chǎn)商在資本市場動作頻頻。

中創(chuàng)新航（03931.HK）10月登陸港交所，脫胎于長城汽車（601633）的蜂巢能源則在11月啟動了科創(chuàng)板上市。然而，中創(chuàng)新航上市后的表現(xiàn)卻有點差強人意。隨著其第一大客戶廣汽埃安傳出開展電池自研自產(chǎn)的消息，其股價已跌到了約20港元/股，相較38港元/股的發(fā)行價縮水了近一半。目前市值約350億元左右。

而蜂巢能源此次則計劃募資150億元，發(fā)行25%的股份，估值也高達600億元。

(資料圖)

12月14日，另一家鋰電池大廠瑞普蘭鈞向港交所提交了《招股書》。自2017年10月成立以來，這家鋰離子動力電池生產(chǎn)商的銷售量一路從2019年的0.22GWh增加至2021年的3.3GWh并進而增至2022年上半年的4.7GWh。營收也從2019年的2.3億元快速增長到2022年上半年的40億元。

那么與另外兩家友商相比，瑞浦蘭鈞有何不同，會給廣大投資人帶來更大的想象空間嗎？

01不同點1：動儲結(jié)合，儲能板塊仍為毛虧

第一個不同是瑞浦蘭鈞堅持“動儲結(jié)合”的戰(zhàn)略。

其動力電池產(chǎn)品應(yīng)用于乘用車、商用車及特種車輛?？蛻舭ㄉ掀擞密?、東風(fēng)乘用車、零跑汽車、宇通客車和徐工汽車等。其中，上汽集團為其戰(zhàn)略投資人。儲能電池產(chǎn)品則應(yīng)用于家用、商用和工業(yè)儲能比如發(fā)電站、電廠。戶用儲能領(lǐng)域的客戶有浙江艾羅、陽光儲能及固德威等。

2022年上半年，瑞浦蘭鈞的動力電池產(chǎn)品和儲能電池產(chǎn)品分別占到總收入的41.4%和46.8%，可以說各頂半邊天。而中創(chuàng)新航和蜂巢能源在2022年1-3月和2022年上半年的儲能系統(tǒng)收入占比則分別僅為2.6%和1.5%。

根據(jù)瑞浦蘭鈞《招股說明書》整理

根據(jù)瑞浦蘭鈞《招股說明書》整理

根據(jù)中創(chuàng)新航《招股說明書》整理

根據(jù)蜂巢能源《招股說明書》整理

在收入結(jié)構(gòu)上瑞浦蘭鈞與友商的不同，也導(dǎo)致了他們不同的毛利表現(xiàn)。

由于看好儲能領(lǐng)域，特別是小容量電池產(chǎn)品，瑞浦蘭鈞進行了積極的布局，產(chǎn)品主要是磷酸鐵鋰電池產(chǎn)品。其儲能收入從2019年的1.39億快速增長至2022年上半年的18.8億元。然而，增收的同時，儲能產(chǎn)品卻未擺脫毛虧的局面。

對于儲能毛虧的原因，招股書則解釋為小容量電池產(chǎn)能未達最佳水平以及公司采用了“具有競爭力”的銷售價格。換句話說，收入端以價換量，成本端尚未達到規(guī)模經(jīng)濟。在儲能領(lǐng)域攻城掠地的同時，瑞浦蘭鈞儲能產(chǎn)品平均售價一直低于單位銷售成本，導(dǎo)致毛虧。

2019年至2022年上半年，儲能產(chǎn)品毛利率持續(xù)低于-10%。2022年上半年毛虧為-12%。從而拖累整體毛利率為-3.5%。根據(jù)《招股說明書》，2021年訂立相關(guān)合約時，儲能產(chǎn)品售價維持在較低水平且缺少調(diào)價機制，無法消化原材料價格的上漲。2022年6月30日后，瑞浦蘭鈞與儲能客戶訂立補充協(xié)議，調(diào)整合約項下其余產(chǎn)品售價以應(yīng)對原材料價格變化，“上述大額訂單的負(fù)面影響已予緩解?！?/p>

根據(jù)《招股說明書》計算與整理

與之相比，收入集中在動力電池領(lǐng)域的中創(chuàng)新航2022年第一季度毛利率為8.2%。蜂巢能源在2022年上半年的毛利率則為6.9%。雖然都強過瑞浦蘭鈞，但也委實不高。

根據(jù)各家《招股說明書》整理

眾所周知，雙碳目標(biāo)促使我國不斷增加新能源發(fā)電的占比，主要是風(fēng)能和太陽能。然而，這些可再生能源都存在不穩(wěn)定性。為了保持電網(wǎng)的穩(wěn)定，最好的方法就是先儲存起來。而在用戶側(cè)儲能領(lǐng)域，由于歐洲能源危機的影響，預(yù)計會有高速增長。根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，2022年至2026年全球儲能電池裝機量的復(fù)合年增長率可達到53.5%。

可以說，儲能市場的確是一個新興市場。然而，市場也處于初級階段，比較分散。成本和售價倒掛的情況下，賺錢很難。

筆者認(rèn)為，瑞浦蘭鈞近期與儲能客戶協(xié)商一定的價格調(diào)整機制的確可以部分規(guī)避原材料價格上漲對利潤的侵蝕。另一方面，瑞浦蘭鈞也需要提高技術(shù)進一步降低成本。

02不同點2：背靠青山，綁定上游材料

瑞浦蘭鈞另外一個獨特之處在于背靠世界500強青山集團。青山集團是全球最大的鎳及不銹鋼業(yè)務(wù)生產(chǎn)商。其實控人項光達江湖人稱“鎳王”。青山集團持有永青科技51%的股權(quán)，后者持有瑞浦蘭鈞50.4%的股份。項光達合計持有瑞普蘭鈞62.6%的股權(quán)。

鋰離子電池制造商要面對原材料價格的大幅波動，這似乎成了行業(yè)的痛點。以磷酸鐵鋰正極的主要原材料碳酸鋰來說，價格在近年就大幅波動。2022年上半年更是躥升至46.12萬元/噸，近乎是2019年的6.5倍。原材料占比銷售成本的比例也隨之不斷攀升。與此同時，材料價格變動向客戶端傳導(dǎo)則較為遲鈍，從而使毛利承壓。

根據(jù)《招股說明書》整理

根據(jù)《招股說明書》整理

青山集團在開采及精煉鎳、鋰和鈷以及生產(chǎn)正極材料、負(fù)極材料、隔膜和電解液方面均有所布局。瑞浦蘭鈞“可充分利用其在產(chǎn)業(yè)價值鏈上游的各種戰(zhàn)略努力?！?對于背靠青山好乘涼這一點，瑞浦蘭鈞直言不諱。

事實上，瑞浦蘭鈞已經(jīng)與青山集團旗下永青科技簽署了自2022年12月12日開始為期三年的框架協(xié)議，保證原材料（包括鋰化合物、三元前驅(qū)體、隔膜和石墨）的長期穩(wěn)定供應(yīng)。2023年至2025年，瑞浦蘭鈞向永青科技的采購額預(yù)計分別為38.25億元，111.25億元和166.42億元。

這樣的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢非常重要。

就在12月初，同樣在沖刺IPO的蜂巢能源就傳出將與澳大利亞礦企ST GEORGE建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，并擬投資500萬澳元參與該公司股權(quán)增發(fā)。ST GEORGE可是擁有鋰礦資源的。

盡管如此，瑞浦蘭鈞在供應(yīng)鏈上的優(yōu)勢仍可以說是獨一無二。

03相同點：產(chǎn)能擴張帶來壓力

在浩浩蕩蕩的新能源賽道上，各動力電池玩家正積極地擴張產(chǎn)能，競爭越來越激烈。例如：

寧德時代（300750.SZ），2022年定增450億元，用于福鼎時代鋰離子電池生產(chǎn)基地等項目的建設(shè)，將新增年產(chǎn)能約135GWh，并預(yù)計2025年之前產(chǎn)能達到670GWh；中創(chuàng)新航到2023年年底的預(yù)期產(chǎn)能將達90GWh；蜂巢能源此次上市募集資金的用途包括了建設(shè)常州、湖州和遂寧的鋰離子電池項目，合計產(chǎn)能約107GWh。

在擴產(chǎn)上，瑞浦蘭鈞倒是和其他友商高度一致。 其在建和擬建的項目設(shè)計產(chǎn)能達106GWh，總投資達237.5億元，預(yù)計2023年底年產(chǎn)能將超過70GWh。

截至2022年11月30日瑞浦蘭鈞主要計劃生產(chǎn)工廠的詳情

摘自《招股說明書》

在行業(yè)供給不斷增加的情況下，一眾動力電池廠商的毛利水平都不高。日趨激烈的競爭反倒令人擔(dān)心行業(yè)產(chǎn)能趨于過剩。這場競賽中，最終的獲勝者一定需要堅挺的護城河和足夠的耐心。瑞浦蘭鈞在供應(yīng)鏈上的優(yōu)勢可以算得上是一種護城河。而其盡早布局的儲能業(yè)務(wù)能否帶來發(fā)展后勁恐怕在考驗瑞浦蘭鈞的技術(shù)迭代能力的同時，也等待著市場的成熟和進一步商業(yè)化。

2019年至2022年上半年瑞浦蘭鈞累計虧損了16.7億元，主要依靠銀行融資和股權(quán)融資彌補經(jīng)營現(xiàn)金流虧損和支撐資本支出。顯然，后續(xù)業(yè)務(wù)擴張一樣需要資本市場的加持。

根據(jù)各家公司《招股說明書》

以及同花順信息整理

在今年2月的戰(zhàn)略輪中，上汽集團以22億元領(lǐng)投瑞浦蘭鈞，當(dāng)時估值已超過240億元。同為港股上市，與中創(chuàng)新航相比，瑞浦蘭鈞上半年的收入與中創(chuàng)新航第一季度的收入近似，而其上半年的虧損為7.1億元；中創(chuàng)新航則實現(xiàn)了盈利?；乜粗袆?chuàng)新航的上市和股價變動，仍處于虧損狀態(tài)的瑞浦蘭鈞此次能否取得與中創(chuàng)新航相似或更高的市場估值，恐怕要打上一個問號。