傍上新能源汽車這條大腿，鋰電池回收也成為“香餑餑”。上海西恩科技股份有限公司（以下簡稱“西恩科技”）的老板趙志安原本是環(huán)保出身，近年來卻布局了鋰電池回收業(yè)務(wù)。

(資料圖)

2019年至2022年上半年，西恩科技的營業(yè)收入分別為4.8億元、8億元、15.5億元和10.7億元。凈利潤分別為負(fù)2058萬元、負(fù)504萬元、1.66億元和1.48億元。可以看出，西恩科技的營業(yè)收入和凈利潤自2021年起都有了較大幅度的提升。這或許也是其選擇沖刺創(chuàng)業(yè)板的原因。

那么，有了“新能源”這個(gè)面子，西恩科技的里子又如何呢？我們通過《招股說明書》一起看一看。

01收入及毛利或?qū)⒋蠓▌?dòng)

從西恩科技的主營業(yè)務(wù)收入構(gòu)成看，硫酸鎳、三元前驅(qū)體和碳酸鋰是主要的三種產(chǎn)品。三者的收入合計(jì)占比在八到九成。

最近3年半，西恩科技的收入構(gòu)成發(fā)生了較大的變化。主要是硫酸鎳的收入占比從2019年的80.19%下降到2022年上半年的46.6%。三元前驅(qū)體收入占比較為波動(dòng)，2019年至2022年上半年分別為1.35%、25.44%、32.03%和16.84%。碳酸鋰的收入占比在2019年為0.17%，2021年增至6.43%，2022年上半年一躍增至29.36%。

主要產(chǎn)品的收入占比

根據(jù)《招股說明書》整理

受下游鋰電池市場需求上升的影響，金屬鎳、金屬鈷和碳酸鋰的市場價(jià)格近些年來震蕩上升，西恩科技的經(jīng)營業(yè)績也隨之震蕩上行，其中碳酸鋰顯得特別出挑。雖然2022年上半年碳酸鋰銷量只有硫酸鎳的7.5%，但銷售額卻占到硫酸鎳的63%。碳酸鋰的價(jià)格也從2019年的2.66萬元/噸一路狂飆到2022年上半年的30.6萬元/噸。短短3年，增長了10倍。這使得碳酸鋰不僅貢獻(xiàn)了2022年上半年主營業(yè)務(wù)收入的近3成，更是貢獻(xiàn)了主營業(yè)務(wù)毛利的72.29%。其毛利率在2022年上半年為47.93%，遠(yuǎn)超其他產(chǎn)品?？梢娞妓徜囈呀?jīng)成為不折不扣的盈利引擎。

主營業(yè)務(wù)毛利構(gòu)成

摘自《招股說明書》

然而就在近日，“白色石油”坐上了“過山車”，碳酸鋰的價(jià)格大幅跳水。根據(jù)3月23日上海鋼聯(lián)的數(shù)據(jù)，電池級(jí)碳酸鋰均價(jià)報(bào)28萬元/噸，工業(yè)級(jí)碳酸鋰均價(jià)報(bào)24萬元/噸。而就在2022年11月，電池級(jí)碳酸鋰的價(jià)格曾高達(dá)60萬元/噸。

碳酸鋰價(jià)格的下跌普遍被認(rèn)為與新能源汽車增速回落有關(guān)。2023年1-2月，新能源汽車產(chǎn)銷量分別為97.7萬輛和93.3萬輛，同比增長18.1%和20.8%。這與2022年新能源汽車銷量超90%的同比增速差距明顯。

其實(shí)，今年年初特斯拉就打響了降價(jià)的第一槍。3月份湖北對(duì)東風(fēng)集團(tuán)旗下多個(gè)品牌展開大規(guī)模補(bǔ)貼，更誘發(fā)了新能源車企的“降價(jià)潮”。出現(xiàn)了能源車和燃油車紛紛降價(jià)的局面。

此外，2月下旬，寧德時(shí)代向一些車企推出了“鋰礦返利”計(jì)劃。該計(jì)劃要求車企前3年從寧德時(shí)代采購的電池不低于自身出貨量的80%。作為回報(bào)，可于每年年底有一定份額的電池碳酸鋰享受20萬元/噸的價(jià)格。這顯然加速了碳酸鋰價(jià)格的下跌。

隨著碳酸鋰價(jià)格的暴漲暴跌，筆者預(yù)計(jì)西恩科技的營收和毛利大概率呈現(xiàn)大幅震蕩的局面。利潤勢必受到碳酸鋰價(jià)格下跌的影響而有所收縮。

事實(shí)上，近三年半以來，西恩科技的主營業(yè)務(wù)毛利率也算不上穩(wěn)定，分別為15.8%、7.65%、19.42%和19.47%。除了碳酸鋰以外，其他產(chǎn)品的毛利率均有較大幅度的波動(dòng)。如今看來，碳酸鋰要維持住40%-50%的毛利率恐怕比較難了。

分產(chǎn)品毛利率

摘自《招股說明書》

02回收市場內(nèi)卷，采購價(jià)格上漲

2013年至2014年被認(rèn)為是中國新能源車的元年。按照動(dòng)力電池平均使用壽命5-8年來計(jì)算，我國第一批投入市場的動(dòng)力電池正在迎來退役期。

近年來，鋰電池總體出貨量持續(xù)增長。預(yù)計(jì)2026年國內(nèi)鋰電池理論回收規(guī)模將達(dá)到231.2萬噸，這使得鋰電池回收行業(yè)成為了眾人矚目的“藍(lán)海市場”。

鋰電池出貨量

摘自《招股說明書》

然而，2021年國內(nèi)鋰電池理論回收量為59.7萬噸，實(shí)際回收量卻只有23.6萬噸。產(chǎn)生這種局面的原因主要是鋰電池回收行業(yè)的規(guī)范程度有待提高。由于存在強(qiáng)制性規(guī)范措施缺乏、回收渠道不完善等問題，大量的報(bào)廢鋰電池由個(gè)人或無合格資質(zhì)的企業(yè)進(jìn)行回收處置。

流入“小作坊”的退役電池不少，而正式進(jìn)軍鋰電池回收業(yè)務(wù)的玩家也很多。2022年11月，工信部公示進(jìn)入“白名單”的第四批動(dòng)力回收電池企業(yè)共有41家。截至2022年11月末，正規(guī)軍的數(shù)量已經(jīng)達(dá)到了84家。其中，不乏整車廠或者電池生產(chǎn)商的身影，比如寧德時(shí)代、比亞迪、廣汽集團(tuán)等。西恩科技也是上述白名單企業(yè)之一。

《招股說明書》中披露了11家電池回收企業(yè)。這些企業(yè)2021年的回收利用能力為55.1萬噸，而實(shí)際回收量僅為14.6萬噸。由此可見，市場的回收能力是相對(duì)過剩的。小作坊和正規(guī)軍共存的鋰電池回收市場，競爭越來越激烈。在這種情況下，誰能有穩(wěn)定和價(jià)格合理的貨源就尤為重要。

回收企業(yè)情況，摘自《招股說明書》

注：邦普循環(huán)為寧德時(shí)代旗下企業(yè)

西恩科技的原材料采購價(jià)格在近年來持續(xù)走高。2019年至2022年上半年，主要原材料黃鎳、鎳濕法冶煉中間品以及廢舊鋰電池材料采購價(jià)格的復(fù)合增長率分別為18%、22%和43%。特別是廢舊鋰電池材料，2021年的價(jià)格是6.38萬元/噸。2022年上半年采購價(jià)格則達(dá)到了12.56萬元/噸，是2021年的1.57倍。

從西恩科技披露的的前五大供應(yīng)商來看，缺少強(qiáng)有力的貨源方，比如說整車廠或是電池生產(chǎn)商?！墩泄烧f明書》中提及，西恩科技正在推進(jìn)與鋰電池生產(chǎn)廠商及新能源汽車主機(jī)廠關(guān)于廢舊鋰電池回收的戰(zhàn)略合作。然而，對(duì)于具體情況尚不得而知。

2021年和2022年上半年的前5大供應(yīng)商

摘自《招股說明書》

在碳酸鋰價(jià)格不斷下探的情況下，筆者最大的擔(dān)憂是西恩科技2021年以來近20%的毛利水平是否可持續(xù)。畢竟，這一毛利水平甚至高于我們前邊提到的電池回收龍頭格林美（002340）。格林美2021年和2022年上半年的毛利率分別為17.22%和15.52%。

03經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流承壓

同樣“懸“的還有現(xiàn)金流。2022年上半年，西恩科技經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為-1.17億元。這主要由于經(jīng)營性應(yīng)收項(xiàng)目增加了約2.6億元。也就是說，隨著西恩科技銷售收入的提升，應(yīng)收款項(xiàng)也在增加，從而占?jí)毫速Y金。實(shí)際上，2020年西恩科技的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額也為負(fù)數(shù)，為-703.74萬元。

西恩科技對(duì)此也做了解釋，“公司處于鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈中上游，下游主要客戶通常要求公司給予一定信用期且票據(jù)結(jié)算比例較高，與此同時(shí)，公司上游原材料供應(yīng)商通常采用先款后貨或貨到付款的結(jié)算模式，對(duì)公司經(jīng)營性現(xiàn)金流造成一定壓力?！?/p>

成立于2004年的西恩科技曾經(jīng)歷過多輪融資。加之由于對(duì)賭失敗而觸發(fā)回購，創(chuàng)始人的股份不斷被稀釋。創(chuàng)始人趙志安直接持有西恩科技的股份僅有20.30%。加上一致行動(dòng)人的股份，實(shí)控人趙志安的表決權(quán)比例為29.51%，不足30%。

根據(jù)《招股說明書》，西恩科技股東招華招證、長三角投資、青島上汽、嘉興雋綿、中金傳化、廣東弘德、共青城投資、蘇州云暉、兩江投資、無錫云暉、上海凱舟等與控股股東、實(shí)控人之間的對(duì)賭條款等由于上市處于失效狀態(tài)，但仍附有上市失敗對(duì)賭恢復(fù)的相關(guān)約定。

除此之外，2018年西恩科技的子公司池州西恩新材料科技有限公司曾由于污染問題被新華社點(diǎn)名。

新華社報(bào)道摘錄

圖片源自網(wǎng)絡(luò)

一邊搭上“雙碳“和新能源的主題，一邊卻被環(huán)保點(diǎn)名。對(duì)于西恩科技來說這似乎有點(diǎn)諷刺，尤其趙志安還是環(huán)保出身。

而在鋰電池回收市場的變局之中，西恩科技如何守住和鞏固自己的江湖地位？這是投資者和企業(yè)都值得思考的問題。