（繼2022年2月28日、9月9日兩次向港交所主板提交上市申請的易點(diǎn)云，日前第三次向港交所遞交上市申請。

從易點(diǎn)云最新披露的招股書來看，可謂說是喜憂參半。一方面，借助公司較高的客戶留存率和單個(gè)客戶付費(fèi)金額的提高，易點(diǎn)云在2020年-2022年，營收分別為8.13億元、11.84億元、13.72億元。

圖片來源：易點(diǎn)云招股書

(資料圖片)

但另一方面，目前易點(diǎn)云依然深陷“增收不增利”的發(fā)展怪圈中。其在2020年-2022年的虧損及全面開支總額分別為8844.4萬元、3.48億元、6.12億元。換句話說，易點(diǎn)云在過去的三年時(shí)間里虧損已高達(dá)10億元。

事實(shí)上，易點(diǎn)云之所以長期虧損，本質(zhì)上還是由于自身的商業(yè)模型所決定的。它的商業(yè)模型為：從上游供應(yīng)商手中收購大量的二手電腦，之后易點(diǎn)云再對這些二手電腦進(jìn)行翻新，翻新后的電腦或以拍賣或以分期租賃或以直接買斷等方式給到下游客戶。

為延長客戶的生命周期，易點(diǎn)云對于分期租賃客戶也提供TI服務(wù)和SasS服務(wù)。但需要說明的是，給客戶提供租賃服務(wù)依然是易點(diǎn)云的主要營收來源。以2022年為例，這一比例占到公司總營收比重的84.9%。

圖片來源：易點(diǎn)云招股書

但長期的虧損只是易點(diǎn)云商業(yè)模型暴雷問題的冰山一角，隱藏在冰山下的問題遠(yuǎn)不止此。本文結(jié)合的易點(diǎn)云的招股書試圖回答幾個(gè)重要問題，為何易點(diǎn)云多次謀求上市？公司的重資產(chǎn)模式從何而來？這種重資產(chǎn)模型未來是否具備成長性？

長期以來，不管是小熊U租還是易點(diǎn)云，讓外界詬病最多就是這兩家公司均為典型的重資產(chǎn)模式。二手電腦租賃之所以會(huì)如此之重，實(shí)則是由多方因素所決定的。

首先，二手電腦租賃在下游客戶租賃期間，實(shí)則是另一種形式的“買斷”服務(wù)。為滿足下游不斷增長的客戶需求，易點(diǎn)云只能繼續(xù)投入費(fèi)用向上游供應(yīng)商購買大量的二手電腦。

但需要指出的是，由于二手電腦本身具有壽命周期短、又疊加當(dāng)下電腦系統(tǒng)更新速度過快，這就決定了易點(diǎn)云購買二手電腦頻率必須要快，并且要投入大量的運(yùn)維人員來負(fù)責(zé)處理下游客戶所產(chǎn)生的問題。

圖片來源：易點(diǎn)云招股書

同時(shí)，由于國內(nèi)的租賃市場并不像國外那么成熟，而易點(diǎn)云本身的客戶又以中小客戶為主。這帶來另一個(gè)問題就是：下游客戶難以控制，甚至采取不正當(dāng)方式將易點(diǎn)云的二手電腦占為己有。

據(jù)易點(diǎn)云的招股書顯示，公司在2020年-2022年錄得撇銷租賃計(jì)算機(jī)設(shè)備虧損分別為1260萬元、680萬元、2280萬元。大量電腦的丟失，又讓易點(diǎn)云不得不繼續(xù)找上游供應(yīng)商持續(xù)采購二手電腦。

其次，由于當(dāng)前國內(nèi)二手電腦租賃市場并不成熟，相關(guān)企業(yè)偏向于直接買斷服務(wù)。據(jù)弗若斯特沙利文調(diào)研數(shù)據(jù)來看，中國IT辦公租賃滲透率僅從2016年的1.3%增長至2020年的2.9%，四年間增速緩慢。

來自北京的林華（化名）是國內(nèi)某公司老板，他告訴DoNews，當(dāng)下很多企業(yè)之所以不敢租賃二手電腦，最大的顧慮還是網(wǎng)絡(luò)安全問題。因?yàn)閺氖忻嫔献赓U的二手電腦不知道是否會(huì)安裝第三方插件以及其他病毒，若存在這些的話，極有可能會(huì)導(dǎo)致公司的數(shù)據(jù)泄露。但不管是類似于對外給到客戶的報(bào)價(jià)，對內(nèi)員工的工資等數(shù)據(jù)，本身就是及其機(jī)密的。一旦產(chǎn)生泄露，這對一家企業(yè)所帶來的負(fù)面影響是巨大的。

下游需求疲軟之下，易點(diǎn)云為擴(kuò)大營收只能招聘更多的銷售通過線下拜訪、線上渠道引流等多種方式來增加客戶數(shù)量。但如此一來，也拉高了公司在人員和渠道投入上的成本。不僅僅如此，為保證現(xiàn)有客戶不出現(xiàn)流失，易點(diǎn)云對現(xiàn)有客戶也缺乏議價(jià)權(quán)。

綜合以上兩方因素來看，就不能解釋為何易點(diǎn)云的銷售成本過高以及毛利率相對穩(wěn)定的原因。

圖片來源：易點(diǎn)云招股書

同時(shí)為提高客戶留存率，易點(diǎn)云自然也會(huì)通過其他不正當(dāng)方式來延長客戶租賃周期。此前在黑貓投訴平臺(tái)上，就曾有消費(fèi)者投訴稱，自己是在去年10月31號聯(lián)系易點(diǎn)云銷售人員租賃兩臺(tái)電腦，在一個(gè)月后準(zhǔn)備將這兩臺(tái)電腦退回，但卻被易點(diǎn)云銷售人員告知電腦必須要強(qiáng)制租賃兩年。

但問題是，在此前和銷售人員的溝通過程中以及相關(guān)合同條款中均未注明此項(xiàng)。顯然，這和易點(diǎn)云對外宣傳的“隨借隨還”并不相符。長期以來下去，必然會(huì)對公司品牌形象構(gòu)成負(fù)面影響，增加銷售難度。

圖片來源：黑貓投訴

最后，由于易點(diǎn)云需要源源不斷的購入新的二手電腦，投入大量人員對二手電腦進(jìn)行改裝，并提供相關(guān)服務(wù)。但這些資金從何而來呢？據(jù)天眼查顯示，易點(diǎn)云最后一筆E輪融資停留在2021年1月，此后再無新的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入。也就是說，長期虧損的易點(diǎn)云只能靠從銀行貸款來維持業(yè)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)。

圖片來源：天眼查

據(jù)易點(diǎn)云招股書顯示，公司2020年-2022年的流動(dòng)及非流動(dòng)借款分別為12億元、16億元、14億元。對應(yīng)的借款以及應(yīng)付利息成本分別為8700萬元、1.243億元、1.324億元。顯然，不斷上漲的借款和利息成本又再次拉高了公司的運(yùn)營成本。

事實(shí)上，當(dāng)下易點(diǎn)云之所以多次遞表，謀求上市，本質(zhì)上還是由于多方共同擠兌之下，企業(yè)必須要借助上市募集更多的資金，才能化解當(dāng)下的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)。

從上游來看，易點(diǎn)云存在著供應(yīng)商過渡集中的問題。據(jù)易點(diǎn)云招股書顯示，2020年-2022年公司前五大供應(yīng)商占公司采購量比例分別為58.6%、78.5%及72.9%。其中，最大的供應(yīng)商占采購量的比例分別為32.4%、32.9%及28.2%。換句話說，支撐目前易點(diǎn)云的對下游客戶的服務(wù)主要依賴于這幾大供應(yīng)商。

但這種供應(yīng)商過渡集中帶來的問題有很多。比如說，增加易點(diǎn)云的采購成本，并有可能會(huì)讓公司產(chǎn)生對下游失約的風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)Canalys數(shù)據(jù)顯示，2022年中國大陸個(gè)人電腦（臺(tái)式機(jī)、筆記本電腦和工作站）整體出貨量達(dá)到4850萬臺(tái)，相比2021年下滑15%。

但若是考慮到當(dāng)前消費(fèi)市場、各地的經(jīng)濟(jì)和商業(yè)活動(dòng)復(fù)蘇均低于市場預(yù)期，以及疫情三年將消費(fèi)者需求提前透支，今年國內(nèi)個(gè)人電腦出貨量仍將趨于平穩(wěn)。這就意味著目前向市面上流入的二手電腦有限，而且在深挖下去，部分二手電腦因年限過大，消費(fèi)者使用不當(dāng)導(dǎo)致電腦燒毀嚴(yán)重等因素，估計(jì)流入到市面上的二手電腦更少。

供需不平衡之下，易點(diǎn)云的供應(yīng)商向易點(diǎn)云所交付的二手電腦數(shù)量有限，并且供應(yīng)也必須要花費(fèi)更多的成本才能收購更多的二手電腦。但顯然，易點(diǎn)云的供應(yīng)商必然會(huì)將上漲的成本轉(zhuǎn)嫁給易點(diǎn)云。因?yàn)閷τ谝c(diǎn)云的供應(yīng)商而言，他們本身也能夠通過對二手電腦翻新，并且借助自有渠道或二手平臺(tái)銷售這些二手電腦。

但更大的問題來自于供應(yīng)商的賬期風(fēng)險(xiǎn)。若是易點(diǎn)云的這五大供應(yīng)商聯(lián)合起來，要求易點(diǎn)云采取現(xiàn)款現(xiàn)貨，否則他們就停止對易點(diǎn)云供應(yīng)二手電腦。而此時(shí)易點(diǎn)云為滿足下游客戶需求，也只能被動(dòng)接受供應(yīng)商的條件。但當(dāng)供應(yīng)商將大量的現(xiàn)金流付給上游供應(yīng)商后，這必然會(huì)讓易點(diǎn)云面臨著現(xiàn)金流短缺的問題。

圖片來源：易點(diǎn)云招股書

而從下游來看，由于易點(diǎn)云的客戶以中小企業(yè)為主?？紤]到疫情三年對于中小企業(yè)的重創(chuàng)，以及當(dāng)下國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程緩慢，國內(nèi)中小企業(yè)持續(xù)承壓。這一問題傳遞給易點(diǎn)云身上就是，下游客戶存在賬期違約風(fēng)險(xiǎn)。

其中，易點(diǎn)云在2020年-2022年的應(yīng)收賬款總額分別為2.24億元、2.9億元及3.22億元，而平均應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為57天、49天及45天。

需要說明的是，若是后續(xù)中小企業(yè)經(jīng)營情況持續(xù)惡化，這必然會(huì)讓易點(diǎn)云高達(dá)幾億的應(yīng)收賬款變成壞賬。即使易點(diǎn)云通過法律途徑來進(jìn)行追回，但估計(jì)情況也不樂觀。

對于易點(diǎn)云而言，后續(xù)其或逐漸進(jìn)入到發(fā)展的死循環(huán)。減少營收賬款，需要企業(yè)調(diào)整客戶賬期模式，但這必然會(huì)讓大量客戶提前解約?？蛻魯?shù)量的減少，企業(yè)營收自然會(huì)出現(xiàn)暴跌。繼續(xù)維持現(xiàn)有模式，大量營收賬款可能變成壞賬的存在，也在蠶食著公司利潤。

從相關(guān)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)來看，易點(diǎn)云同時(shí)面臨著來自于銀行和投資機(jī)構(gòu)的共同擠兌。一方面，易點(diǎn)云招股書顯示，截至2022年12月31日，公司在一年內(nèi)、一年以上但不超過兩年、兩年以上需償還銀行的欠款分別為1072.7百萬元、265.1百萬元、55.5百萬元。但若是考慮到后續(xù)銀行若是上調(diào)利率，或停止對易點(diǎn)云的貸款，易點(diǎn)云的杠桿也會(huì)失去平衡。

另一方面，易點(diǎn)云雖在資本的扶持下迅速發(fā)展，但這給公司帶來的問題就是，易點(diǎn)云必須要盡快完成上市，才能可能對資本方有所交代。否則，若是資本大量減持的話，這必然會(huì)讓易點(diǎn)云的現(xiàn)金流徹底告急。

整體來看，易點(diǎn)云公司的資金池一方面是上游供應(yīng)商、銀行、金融機(jī)構(gòu)在不斷“抽水”，而易點(diǎn)云的下游客戶不但無法及時(shí)為易點(diǎn)云“蓄水”，反而不斷增加的營收賬款也在繼續(xù)“抽水”。因此，易點(diǎn)云當(dāng)下除了加速上市的進(jìn)度，為資金池中注入更多的“水”外，并沒有太好的解決方式。

坦白來說，從當(dāng)下和未來同時(shí)來看，易點(diǎn)云后續(xù)的成長性成謎。

一方面，國內(nèi)中小數(shù)量得以擴(kuò)張的基礎(chǔ)本身就需要國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)處在上行周期，投資者對未來企業(yè)發(fā)展前景看好之時(shí)，但由于當(dāng)下出口業(yè)不順、多個(gè)行業(yè)的復(fù)蘇并未達(dá)到市場預(yù)期，這就導(dǎo)致目前投資者仍然是以觀望態(tài)度為主，并不敢輕易創(chuàng)業(yè)。

并且今年以來，許多中小企業(yè)為生存下去，仍然在持續(xù)裁員。這就意味著易點(diǎn)云后續(xù)的客戶數(shù)量增長有限，甚至現(xiàn)有的客戶還會(huì)出現(xiàn)流失，企業(yè)的銷售成本仍會(huì)繼續(xù)增長。

另一方面，按照易點(diǎn)云的招股書顯示，目前公司所持有的二手電腦數(shù)量為110萬臺(tái)，并且考慮到后續(xù)業(yè)務(wù)量的擴(kuò)產(chǎn)，這一數(shù)字仍將擴(kuò)大。但隨著后續(xù)這些電腦使用壽命達(dá)到年限，易點(diǎn)云對這些二手電腦需要如何處理呢？

從事多年電腦維修的張?jiān)疲ɑ└嬖V我們，目前業(yè)內(nèi)對于無法使用的二手電腦通用做法是當(dāng)廢品處理。但由于二手電腦中的電池含有鎳、鋰、鎘等。這些毒性很強(qiáng)的化學(xué)物質(zhì)不容易分解，如果對這些材料像處理一般垃圾一樣進(jìn)行填埋、焚燒將引起嚴(yán)重的環(huán)境污染。

如張?jiān)扑?，隨著當(dāng)下ESG（環(huán)境、社會(huì)和公司治理）已經(jīng)成為考核一家上市公司非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的重要指標(biāo)。甚至對于一些非制造業(yè)的上市公司，由于其對環(huán)境破壞情況更為頻繁。

無論是前些年的土地污染物排放超標(biāo)，亦或是由于操作失誤引發(fā)的企業(yè)內(nèi)部大事故，都會(huì)成為黑天鵝事件對股價(jià)造成負(fù)面影響，而許多制造業(yè)企業(yè)所隱瞞的環(huán)境問題，一旦相關(guān)信息披露或被投資者發(fā)現(xiàn)，將會(huì)導(dǎo)致股價(jià)的較大的波動(dòng)，進(jìn)而增加股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)這一問題傳遞給易點(diǎn)云后就是，公司必須要將手中的大量二手電腦在不傷害環(huán)境的情況下妥善處理。若在ESG上的表現(xiàn)欠佳，即使易點(diǎn)云成功上市，很有可能會(huì)到公司股價(jià)構(gòu)成不利影響。

幫助中小企業(yè)減輕IT成本，這是此前易點(diǎn)云一直能夠吸引市場關(guān)注的原因。但對于當(dāng)下的易點(diǎn)云而言，需要思考的卻是如何減輕自身的成本壓力，真正樹立投資人的信心。從重資產(chǎn)模式到輕資產(chǎn)模式逐漸轉(zhuǎn)變，易點(diǎn)云仍有很長的路要走。