股債蹺蹺板，冰火兩重天。

【資料圖】

近期權(quán)益市場(chǎng)回暖的情況下，債券市場(chǎng)的投資者正在接受近乎今年以來(lái)最大的考驗(yàn)。Wind數(shù)據(jù)顯示，11月16日，10年國(guó)債收益率上行至2.86%，3年國(guó)債收益率上行至2.49%，國(guó)債期貨10年期主力合約下跌0.27%，5年期下跌0.31%。至此，債券市場(chǎng)已經(jīng)連續(xù)5個(gè)交易日下跌。

近期債市發(fā)生調(diào)整，主要是受到流動(dòng)性收斂、疫情防控優(yōu)化和地產(chǎn)支持政策等因素的影響。隨著市場(chǎng)持續(xù)下行，近期債券基金凈值普遍回撤，而凈值化的銀行理財(cái)產(chǎn)品也迎來(lái)了新一輪“破凈潮”。

被“暴擊”的債基

本周以來(lái)，債券市場(chǎng)大幅調(diào)整，10年國(guó)債收益率大幅上行12bp至2.86%，3年國(guó)債收益率上行12bp至2.49%，1年國(guó)債收益率上行15bp至2.12%；各期限同業(yè)存單利率普遍上行15-20bp；銀行永續(xù)和二級(jí)資本債普遍上行20-25bp。

“近期大家產(chǎn)品的表現(xiàn)都不是很好，我的產(chǎn)品也遭遇了‘暴擊’，凈值回撤比較大。”上海一家百億私募的債券基金經(jīng)理在接受券商中國(guó)記者采訪(fǎng)時(shí)表示，該公司近期多個(gè)產(chǎn)品遭遇了單日超過(guò)0.15%以上的回撤，這個(gè)回撤幅度對(duì)于很多年化收益率只有5%左右的債券類(lèi)基金來(lái)說(shuō)已經(jīng)非常嚴(yán)重。

Wind數(shù)據(jù)顯示，近期債券基金出現(xiàn)普遍下跌。11月14日，全市場(chǎng)中長(zhǎng)期純債基金平均跌幅達(dá)到0.29%。11月15日，再度下跌0.09%。

債券市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)，背后是市場(chǎng)對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)以及流動(dòng)性預(yù)期的整體改變。

“前期國(guó)債利率已處于歷史低位，債市對(duì)利多因素反應(yīng)有所鈍化，跨月后資金價(jià)格回落緩慢，流動(dòng)性邊際收斂，債市面臨回調(diào)壓力，而優(yōu)化疫情防控‘二十條’和‘金融十六條’政策的推出顯著提升市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的未來(lái)預(yù)期，多重因素共振下債市迎來(lái)劇烈調(diào)整，出現(xiàn)債券利率單日上行超10bp的極端行情。”中證鵬元研發(fā)部研究員李席豐對(duì)券商中國(guó)記者表示。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明也表達(dá)了類(lèi)似的觀點(diǎn)。他對(duì)券商中國(guó)記者表示，此前債券市場(chǎng)透支了經(jīng)濟(jì)衰退和經(jīng)濟(jì)下行的預(yù)期。但是最近一系列比較積極的政策的出臺(tái)，使得整個(gè)市場(chǎng)對(duì)于未來(lái)的經(jīng)濟(jì)預(yù)期逐步改善和修復(fù)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好也在提升。

在流動(dòng)性方面，明明也坦言，此前市場(chǎng)也在押注央行會(huì)繼續(xù)降息降準(zhǔn)，但是近期央行操作非常穩(wěn)健，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)于降息降準(zhǔn)的預(yù)期落空。

央行近期的操作也印證了市場(chǎng)關(guān)于流動(dòng)性的一些判斷。11月15日，央行開(kāi)展8500億元1年期MLF操作和1720億元7天期公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)操作，中標(biāo)利率分別為2.75%、2.0%。本月MLF到期量10000億元，央行續(xù)作8500億元，MLF凈回籠1500億元。

“央行的MLF操作非常穩(wěn)健，基本上是等量續(xù)作，雖然MLF縮量，但是通過(guò)PSL和各類(lèi)專(zhuān)項(xiàng)再貸款等工具仍然向市場(chǎng)釋放了充分的流動(dòng)性。但是債券市場(chǎng)此前一直還是希望央行能夠盡快地降準(zhǔn)甚至降息，現(xiàn)在降準(zhǔn)降息的預(yù)期落空，也導(dǎo)致了債券市場(chǎng)調(diào)整?！泵髅髡f(shuō)。

贖回壓力陡增的理財(cái)

債券市場(chǎng)的波動(dòng)毫無(wú)疑問(wèn)地拖累了以債券資產(chǎn)為配置大頭的銀行理財(cái)。債券市場(chǎng)的急跌導(dǎo)致產(chǎn)品配置的債券部分資產(chǎn)凈值下跌，即便有權(quán)益部分在苦撐，但依舊無(wú)法抵消凈值的回撤。

繼3月份1200只產(chǎn)品“破凈”的大潮后，銀行理財(cái)近兩日又身陷新一輪較大的“破凈潮”。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至11月15日，全市場(chǎng)34364只銀行理財(cái)中（發(fā)行主體包含銀行和理財(cái)公司），共有1776只產(chǎn)品的凈值跌至1以下。

凈值的劇烈波動(dòng)造成了投資人恐慌，不少投資人集中贖回產(chǎn)品。某股份行理財(cái)公司的現(xiàn)金理財(cái)產(chǎn)品“活錢(qián)管家”便由于贖回客戶(hù)太多，觸碰了巨額贖回上限。

“理財(cái)前端，也就是負(fù)債端的不穩(wěn)定又一次暴露出來(lái)了，這是銀行理財(cái)凈值化過(guò)程中必須要面對(duì)的問(wèn)題。”一名公募基金高管如此評(píng)價(jià)。他告訴券商中國(guó)記者，多家基金公司都遭遇到了不同程度的理財(cái)贖回，但整體情況可控。

國(guó)信證券銀行團(tuán)隊(duì)分析師王劍分析，去年以來(lái)理財(cái)規(guī)模增加較多，從去年6月末的26萬(wàn)億增加到今年的29萬(wàn)億，應(yīng)該有很多低風(fēng)險(xiǎn)偏好的客戶(hù)買(mǎi)入。由于投資者教育不充分，很多投資者仍然以過(guò)去剛兌的思維來(lái)買(mǎi)，無(wú)法接受凈值波動(dòng)，開(kāi)始贖回。“贖回導(dǎo)致債券拋盤(pán)，債市繼續(xù)跌，惡性循環(huán)，甚至踩踏?！蓖鮿ΨQ(chēng)，“估計(jì)還會(huì)要折騰幾天才能消?！?。投資者教育的根本性解決可能需要時(shí)間。

招商證券銀行業(yè)首席分析師廖志明也注意到了理財(cái)遭遇客戶(hù)贖回壓力的情況，他表示投資者應(yīng)該看到樂(lè)觀的一面：票息高了，未來(lái)可預(yù)期的理財(cái)收益率會(huì)更好些。這個(gè)時(shí)候不應(yīng)該再去贖回，反而應(yīng)該考慮大舉買(mǎi)入。

“理財(cái)遭遇客戶(hù)贖回壓力-理財(cái)贖回委外及基金-委外管理人拋售債券，理財(cái)負(fù)反饋，債市跌得有點(diǎn)急。票息高了，產(chǎn)品更好做了。穩(wěn)住，熬一熬，希望就在眼前?！绷沃久髡f(shuō)。

國(guó)元證券的固收分析師指出，目前銀行理財(cái)?shù)葟V義基金贖回的情況有所顯現(xiàn)，沖擊主要集中在短債和信用債市場(chǎng)。是否進(jìn)一步發(fā)酵仍需關(guān)注。從外匯交易中心的數(shù)據(jù)來(lái)看，近半周市場(chǎng)的主要凈賣(mài)出機(jī)構(gòu)仍是券商、基金等非銀機(jī)構(gòu)，銀行理財(cái)倉(cāng)位變化不大，銀行自營(yíng)基本以?xún)糍I(mǎi)入為主，說(shuō)明市場(chǎng)目前尚處于活躍機(jī)構(gòu)“交易預(yù)期”、貨基減倉(cāng)短債的階段。

“本次債券市場(chǎng)收益率的上行，更多反映的是情緒面而不是基本面?！币患夜煞菪欣碡?cái)公司副總經(jīng)理告訴記者。

每當(dāng)遇到凈值波動(dòng)引發(fā)的贖回潮，銀行理財(cái)作為管理人就有必要出來(lái)進(jìn)行投資者教育。工銀理財(cái)表示，目前債券市場(chǎng)，尤其是短期限資產(chǎn)，經(jīng)過(guò)快速情緒釋放后，基本已調(diào)整到具備性?xún)r(jià)比區(qū)域。債券產(chǎn)品具備票息價(jià)值，長(zhǎng)期持有才能獲得穩(wěn)健收益。在債市邏輯未出現(xiàn)根本性反轉(zhuǎn)的情況下，建議投資者拉長(zhǎng)持有期，獲取持續(xù)穩(wěn)定的票息收入。

此外，包括中銀理財(cái)、工銀理財(cái)、南銀理財(cái)、興銀理財(cái)、建信理財(cái)在內(nèi)的管理人，微眾銀行在內(nèi)的理財(cái)代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)也出來(lái)喊話(huà)，向投資人傳遞固收理財(cái)仍是投資好選擇的理念（因仍具有低波動(dòng)率），并希望投資人以長(zhǎng)期視角持有產(chǎn)品。

至于市場(chǎng)最關(guān)注的后市怎么走，工銀理財(cái)認(rèn)為，強(qiáng)預(yù)期、弱現(xiàn)實(shí)邏輯在充分消化后，市場(chǎng)仍將回歸基本面邏輯，利率繼續(xù)上行空間相對(duì)有限，產(chǎn)品凈值預(yù)計(jì)也將逐步修復(fù)。

工銀理財(cái)?shù)母鶕?jù)是：資金面方面，匯率壓力階段性緩解疊加經(jīng)濟(jì)基本面弱復(fù)蘇格局決定了資金面不具備趨勢(shì)性悲觀的條件，未來(lái)整體流動(dòng)性仍將保持合理充裕。

地產(chǎn)和防疫政策方面，現(xiàn)有政策的推出旨在提振市場(chǎng)信心、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康發(fā)展。但10月社融、PMI、通脹等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)改善效果未見(jiàn)明顯顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能以及政策落地生效情況有待進(jìn)一步觀察。

激辯債市后續(xù)走向

對(duì)于近期市場(chǎng)的調(diào)整，一些市場(chǎng)人士比較悲觀。

“我們近期在交易上非常謹(jǐn)慎，保住全年收益是最大的訴求?！鼻笆鏊侥蓟鸾?jīng)理表示，所在私募對(duì)于債市判斷比較悲觀，認(rèn)為短期國(guó)債收益率難以改變上行趨勢(shì)。

興業(yè)銀行金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)首席債券策略師徐寒飛11月13日更是發(fā)文指出，在2022年剩下的時(shí)間里，債市將受到全球流動(dòng)性邊際放松拐點(diǎn)、風(fēng)險(xiǎn)偏好改善拐點(diǎn)、債券市場(chǎng)調(diào)整內(nèi)因等多重利空影響，將出現(xiàn)一波幅度不小的下跌行情，預(yù)計(jì)利率反彈的幅度至少在20bp左右，10年國(guó)債利率或?qū)⒃俅位氐?.0%。

但是也有不少市場(chǎng)人士認(rèn)為，債市短期難言反轉(zhuǎn)。

“目前情況來(lái)看，斷言債市拐點(diǎn)出現(xiàn)還為時(shí)尚早?！眹?guó)元證券一位分析師對(duì)券商中國(guó)記者表示，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尚處于政策托底、方興未艾的階段，仍需比較積極的貨幣和財(cái)政政策做配合?，F(xiàn)階段政策大幅轉(zhuǎn)向的概率較低，因此債券暫時(shí)缺乏趨勢(shì)性由牛轉(zhuǎn)熊的基礎(chǔ)，隨著收益率的調(diào)整，債券資產(chǎn)的吸引力也在逐步回升，配置價(jià)值和交易價(jià)值會(huì)重新達(dá)到均衡，從而使得市場(chǎng)企穩(wěn)。

李席豐也表示，近期的行情主要來(lái)自政策引起的預(yù)期變化，而政策在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)上的反饋有待驗(yàn)證，政策優(yōu)化下疫情反復(fù)和地產(chǎn)投資仍然偏弱的概率較大，經(jīng)濟(jì)基本面不容樂(lè)觀，因此近期的行情可能偏向于短暫調(diào)整。

“展望后市，債券市場(chǎng)在劇烈調(diào)整后情緒逐漸企穩(wěn)，短期會(huì)有修復(fù)，不過(guò)在經(jīng)濟(jì)改善的強(qiáng)預(yù)期不能被證偽前以及流動(dòng)性邊際收斂趨勢(shì)下，10年期國(guó)債可能會(huì)震蕩上行。12月份降準(zhǔn)預(yù)期發(fā)酵、季末財(cái)政支出增加等利多因素會(huì)出現(xiàn)，而市場(chǎng)也會(huì)更加關(guān)注預(yù)計(jì)偏弱的11月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，債市看多情緒可能會(huì)升溫?！崩钕S說(shuō)。

責(zé)編：戰(zhàn)術(shù)恒

校對(duì)：高源