60多萬億的城投債巨坑，就是這么一輪輪挖出來的?？哟笕缢梗钦骓敳蛔×?。

冰川思想庫(kù)研究員丨關(guān)不羽

2022年12月30日，貴州遵義市最大城投發(fā)債主體——遵義道橋建設(shè)（集團(tuán)）有限公司在中國(guó)債券信息網(wǎng)披露了關(guān)于推進(jìn)銀行貸款重組事項(xiàng)的公告稱：

(資料圖片)

本次銀行貸款重組涉及債務(wù)規(guī)模155.94億元，以債權(quán)保全為前提，經(jīng)各方友好平等協(xié)商，近期完成簽署相關(guān)補(bǔ)充協(xié)議。根據(jù)重組協(xié)議，重組后銀行貸款期限調(diào)整為20年，利率調(diào)整為3%/年至4.5%/年，前10年僅付息不還本，后10年分期還本。

圖/網(wǎng)絡(luò)

此處應(yīng)有臺(tái)詞：“好吧，我不裝了，我攤牌了。我要優(yōu)雅地做個(gè)老賴”。

01

理直氣壯虧錢，放心大膽借錢

城投是各地政府的直屬公司，名義上的主營(yíng)業(yè)務(wù)是地方基建。修橋鋪路、市政綠化、各類景觀設(shè)施等等。

說是公司，卻是所謂“公益性為主，經(jīng)營(yíng)性為輔”。既然是“公益性”的，虧錢虧得理直氣壯。事實(shí)上，除了少數(shù)超一線、一線的城投外，幾乎所有城投都在理直氣壯地虧錢。

生而虧錢的公司，在正常的市場(chǎng)環(huán)境中是不可能存在的。之所以會(huì)有這樣的“縫合怪”，就是為了地方財(cái)政盤子服務(wù)的，給地方財(cái)政套個(gè)馬甲融資才是真正的主營(yíng)業(yè)務(wù)。套這個(gè)馬甲，圖的就是個(gè)方便。因?yàn)槭枪?，所以城投債都是商業(yè)性的，不受財(cái)政紀(jì)律的約束，也不計(jì)入政府負(fù)債。

一言以蔽之，城投就是以基建項(xiàng)目的名義，把錢從銀行借出來，然后虧出去。各地大量的無效基建，諸如門可羅雀的大型景觀、空空如也的道橋、種完了砍、砍完了種的城市綠化，大都出自城投之手。

▲遵義道橋集團(tuán)學(xué)府新苑項(xiàng)目（圖/“遵義道橋”公眾號(hào)）

既然城投是地方政府的融資平臺(tái)，自帶地方財(cái)政的信用背書。當(dāng)然，絕大多數(shù)情況下，財(cái)政是不能明著給擔(dān)保的，名義上還是要給抵押物的。很多地方政府“窮得只剩地”了，土地就是最好的抵押物。國(guó)有土地倒騰給國(guó)有公司，沒難度。

地到手了，修路造公園把土地的評(píng)估價(jià)拉上去，能拉個(gè)房地產(chǎn)公司做“托”就更好了。反正銀行的賬面上就過得去了，借得到錢，就OK了。土地財(cái)政就這么閉環(huán)了。

銀行又不傻，知道這樣“做”出來的地價(jià)多半是紙上談兵、水月鏡花，但是這也無所謂了。錢又不是自己兜里掏出來的，和地方政府較什么真呢？只要合規(guī)性沒問題，銀行樂得睜一眼、閉一眼。

所以明知城投債是肉包子打狗的必虧，銀行也得借。這就是所謂的“城投信仰”，其實(shí)是政府信用的剛性信仰。非但得借，而且得一直借。舉新還舊是城投維持現(xiàn)金流的唯一方式，利滾利幾圈，債務(wù)規(guī)模就達(dá)到了“大到不能倒”的天量。

2021年我國(guó)城投平臺(tái)的有息債務(wù)余額高達(dá)56萬億元。剛過去的2022年，城投債的總規(guī)?？赡芤呀?jīng)達(dá)到了65萬億元，中國(guó)人人均欠5萬。

城投的巨坑存在很多年了，靠?jī)蓪诱谛卟紦踔Ｒ皇欠康禺a(chǎn)繁榮穩(wěn)住地價(jià)，地生錢、錢生地的游戲就能繼續(xù)玩；二是財(cái)政擴(kuò)張，局部爆個(gè)小雷，不管哪級(jí)財(cái)政出來買個(gè)單就過去。

如今房地產(chǎn)灰頭土臉，政府財(cái)政吃緊，城投只能裸奔。手頭只有兩種資產(chǎn)，賣不出去的土地，和一堆虧錢的基礎(chǔ)設(shè)施。兩手一攤，問銀行要不要？銀行要是橫下心來收了，也避免不了壞賬，只好認(rèn)栽。

這次遵義的“友好協(xié)商”大概就是這個(gè)樣子，而“友好協(xié)商”的結(jié)果就是二十年債務(wù)展期。

02

還錢這輩子都是不可能的

二十年展期，這債就能還上嗎？單看這155.94億，還能硬著頭皮說“能還”。但是，這二十年要還的何止155.94億。

根據(jù)《遵義道橋建設(shè)（集團(tuán)）有限公司公司債券中期報(bào)告（2022 年）》顯示，截至2022年6月末，遵義道橋總債務(wù)余額為457.54億元，占總負(fù)債的53.32%。

二十年展期，也就別考慮什么短期債務(wù)、長(zhǎng)期債務(wù)了，再長(zhǎng)期也長(zhǎng)不過二十年。近千億規(guī)模的總負(fù)債壓身，怎么還？遵義道橋自己還，那肯定不用想了。但凡能有一點(diǎn)點(diǎn)還錢的希望，就到不了“友好協(xié)商”這一步。

本級(jí)財(cái)政兜底更指望不上，遵義市的財(cái)政規(guī)模一年不到300億，就算有盈余，又能有多少呢？就算有盈余，這不是還有別的城投公司嗎？

總而言之，言而總之，唯一可以指望的是房地產(chǎn)復(fù)蘇，土地資產(chǎn)能盤活……這需要奇跡。所以，二十年展期的城投債，大概率是在哪里跌倒，就在哪里躺平。

圖/圖蟲創(chuàng)意

二十年，銀行、城投、地方政府得換多少茬管事的。換著換著，就剩下一筆糊涂賬。國(guó)有企業(yè)最大的好處就是，大家都有等于大家都沒有，一切責(zé)任均屬玄學(xué)。銀行再狠，能把城投公司老總列入失信人名單嗎？該坐高鐵的坐高鐵，該坐飛機(jī)的坐飛機(jī)，按級(jí)別來，誰也攔不住。

這個(gè)“友好協(xié)商”出來的“二十年展期”，和還錢無關(guān)，就是把壞賬藏起來、再變成糊涂賬的玄學(xué)操作。

單一個(gè)遵義道橋搞點(diǎn)玄學(xué)沒關(guān)系，遵義市沒啥大礙。遵義有大茅臺(tái)坐鎮(zhèn)，支柱產(chǎn)業(yè)扎實(shí)，日子總能過下去。但是，全國(guó)60多萬億的城投債，咋弄？

要是60多萬億的城投債都如法炮制，貨幣流動(dòng)性堪憂。貨幣是經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的血液，都變成了二十年不化的陳年血栓，還談什么經(jīng)濟(jì)活力呢？

當(dāng)年坑不那么大的時(shí)候，還可以粉飾過去，各找各媽的新一輪循環(huán)開啟。銀行金融機(jī)構(gòu)找央媽，城投找本級(jí)財(cái)政，本級(jí)財(cái)政找上級(jí)財(cái)政。親娘慈母合力送溫暖，就是貨幣放水再上一輪基建、再漲一波房?jī)r(jià)的“基建拉動(dòng)”。所謂經(jīng)濟(jì)三駕馬車?yán)锏摹巴顿Y拉動(dòng)”，就是挖坑填坑的揮汗如雨。

60多萬億的城投債巨坑，就是這么一輪輪挖出來的。坑大如斯，是真頂不住了。

很多人都聽說過“房地產(chǎn)是個(gè)大夜壺”，但是很多人都不知道，這夜壺里的陳年屎尿是怎么來的。

千夫所指的許老板們，哪里配得上這么高級(jí)的夜壺業(yè)務(wù)？輕輕劃上幾條杠杠，許家印就被逼到了要跳樓，明晃晃的24K皮帶也只是根皮帶，給各地方政府、各家城投的債務(wù)大肚腩做個(gè)裝飾。

03

市場(chǎng)失靈了么？

按慣例，“萬惡的資本+資本逐利+市場(chǎng)失靈”是一切國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)問題的通用解釋?？墒牵@真有解釋力嗎？

城投是資本，卻是不以逐利的“公益性為主，經(jīng)營(yíng)性為輔”。正常的市場(chǎng)機(jī)制下，不以盈利為目的的資本，都有耍流氓的重大嫌疑。哪家正經(jīng)銀行會(huì)把錢借給虧錢虧得理直氣壯的“公司”？所以，城投和銀行的勾當(dāng)，打根子上就繞過了市場(chǎng)規(guī)則，談何失靈？

但凡有一點(diǎn)點(diǎn)正常的市場(chǎng)規(guī)則，就不會(huì)有這60多萬的城投債巨坑。地方政府講市場(chǎng)規(guī)則，就不會(huì)投那堆無效基建；城投講市場(chǎng)規(guī)則，就不會(huì)借一堆還不了的債；銀行要是講市場(chǎng)規(guī)則，一開始就會(huì)說“NO”。

最終“友好協(xié)商”的解決方案，也沒有市場(chǎng)規(guī)則的約束。須知，這是二十年債務(wù)展期，是單純的債務(wù)凍結(jié)。也就是說，背著巨債的城投隨時(shí)可以“我胡漢三又回來了”君臨債市，繼續(xù)舉新借舊的滾雪球游戲。

“友好協(xié)商”出二十年展期，民企行嗎？列位房奴行嗎？正常的市場(chǎng)主體都不行，但城投行。因?yàn)樽猿峭墩Q生之日起，它就是反市場(chǎng)的產(chǎn)物，有不講市場(chǎng)規(guī)律、不講市場(chǎng)規(guī)則的權(quán)力。

不講市場(chǎng)規(guī)律、不講市場(chǎng)規(guī)則，那就要付出沉重的代價(jià)。從這60多萬億白花花的銀子流進(jìn)城投的錢包開始，代價(jià)就在付。如果這些錢流進(jìn)了我們的民營(yíng)制造業(yè)企業(yè)，能夠創(chuàng)造多少財(cái)富和有效工作崗位？如果這些錢流進(jìn)了民營(yíng)科技企業(yè)，中國(guó)的科技水平能起飛。

城投一招手，這些都沒了，只有一堆無效基建堆出來的無效資產(chǎn)，以及堵塞在金融系統(tǒng)中的60多萬億血栓。

圖/網(wǎng)絡(luò)

這場(chǎng)反市場(chǎng)的金融游戲，付出了雙倍代價(jià)。借出去的時(shí)候付一次，還不出來的時(shí)候再付一次。唯一的贏家就是優(yōu)雅地做了老賴的城投，這就叫雙贏——城投這樣的特權(quán)資本贏兩次。

講真，以目前共度時(shí)艱的特殊情況下，能不能讓正常市場(chǎng)主體享受下被精心呵護(hù)的“特權(quán)”？給掙扎在生死線上的民營(yíng)企業(yè)一點(diǎn)陽光，給債務(wù)焦慮、失業(yè)焦慮的房奴們一點(diǎn)雨露，不奢望二十年展期，能緩個(gè)三五年也是好的。

這些倒霉蛋值得拯救，給他們點(diǎn)“特權(quán)”，將來還你個(gè)充滿活力的中國(guó)經(jīng)濟(jì)。至于城投，填坑時(shí)得把這些沉疴宿疾一起埋了，再也不能讓他們?yōu)榈溔碎g。